2.2.2非效率投资的原因

（1）经理的机会主义动机。当企业出现多余的自由现金流时，经理可能会不顾股东和债权人的利益，将其投资于NPV为负的项目，以此来扩大企业规模，构建经理帝国，获取在职消费、声望名誉等非货币性收益，从而引发企业的过度投资行为。

（2）股东的选择性投资。Jensen发现企业在高负债条件下，会冒险投资于高风险高收益项目，但这些项目的失败概率却很高，即其NPV实际上仍为负值。股东铤而走险的原因是，一旦项目成功，其可获得巨额收益；倘若计划失败，则由债权人承担到期不能获取本金利息的损失。对股东来说，此等投资是只赚不赔的买卖。同时，企业会放弃低风险低收益项目，因为此类项目所获得的收益只够支付债务利息。企业自身留存收益较少，即对股东来说，投资成本大干投资收益。

（3）信息不对称。股价高估时，管理者利用内部信息发行新股，由于存在逆向选择问题，潜在投资者会调低对股票价值的预期，导致企业价值大幅下降，最终管理者被迫放弃发行股票，选择内源融资。由于融资渠道受限，使得企业只得依靠内部自由现金流，但当其不够充裕时，易使企业陷入投资不足的困境。源:自~751-·论`文'网·www.751com.cn/

（4）管理层个性特征。投资者并非总是理性的，其投资决策也会受到个人情绪和经历的影响，战略选择是多种因素共同作用的结果，决策结果反映领导者的特质。

2.3相关文献综述

2.3.1企业财务弹性的相关研究

2.2.2企业非效率投资的相关研究

2.2.3财务弹性影响非效率投资的相关研究

3  财务弹性影响企业非效率投资的机理和研究假设

3.1财务弹性影响企业非效率投资的机理

（1）财务弹性影响企业投资过度的机理

首先，通过增加自由现金流而获取财务弹性的企业将会因自有现金流的增加而影响其投资行为。自由现金流是衡量企业财务弹性水平高低的重要指标，并且与财务弹性水平具有正向关系：自由现金流越多，表明企业可用于应对外界突发事件发生和把握潜在投资机会的现金就越多，财务弹性水平就越高。当企业拥有大量自由现金流时，由于存在股东，经理人委托代理冲突，企业经理人很可能会根据自身利益需求和个人偏好进行投资，尽管很可能是净现值为负的投资项目。因此，在通过增加自由现金流来提高企业财务弹性水平的过程中，很可能会导致企业过度投资行为的发生。其次，企业财务弹性水平的提高也会通过降低企业负债水平和融资约束程度来影响投资行为。企业负债尤其是短期负债和强约束性负债的水平越低，表明企业受到的债务约束程度越小；外部融资成本越低，表明企业越容易进行外部融资，因此企业财务弹性就越高。根据信息不对称理论和融资约束假说，企业负债水平和面对的融资约束越小，企业越有可能过度投资。因此，通过降低负债水平和外部融资成本的途径来提高财务弹性水平的企业很有可能出现过度投资行为。

（2）财务弹性影响企业投资不足的机理

根据融资约束假说，在缺乏自由现金流而不得不采取外部融资时，企业可能会因面临高额外部融资成本所形成的强融资约束而放弃一些投资，即使是净现值为正的投资项目，从而出现投资不足现象。据此，本文认为，企业财务弹性的提升能够显著抑制企业投资不足。文献综述

首先，企业采取外部融资的主要原因在于企业内部自由现金流的短缺，因而，增加企业内部自有现金流将有效缓解企业对外部融资的需求，降低高额外部融资成本所形成的强融资约束。其次，当企业负有较多的短期债务和强约束性债务时，即使拥有一定数量的可用资金，企业也要首先偿还这些债务而非用于投资；相反地，当企业负有较少数量或没有这些短期债务或强约束性债务时，企业可以直接将资金用于投资活动，从而改善投资不足现象。第三，高额的外部融资成本是导致企业放弃投资的主要原因，因此，外部融资成本的降低将会降低企业融资成本，增加企业采取外部融资方式来进行投资的可能性，从而有效缓解投资不足。 财务弹性视角下的我国上市公司非效率投资研究(4):http://www.751com.cn/kuaiji/lunwen_71641.html